中遠大敗局，巨虧背后的人禍

悲情2008

回顧宋軍案，不難發現案發時間正是中國遠洋的高租金合約簽訂集中期。

在中國遠洋曠日持久的虧損中，散貨船的高租金是重要原因。2007年和2008年是航運業的巔峰時期，散貨船的日租金甚至達到了8萬美元，而中國遠洋正是在這個時期，簽訂了大量長期租約。

當然，2008年中國遠洋的財務報表是非常靚麗的，當年公司實現營業收入1150億元，實現凈利潤108億元。其中，集裝箱運輸實現營業收入391億元，營業成本為365億元，而干散貨運輸為公司掙了很多錢，營業收入大幅上升至716億元，營業成本為484億元。

正是干散貨市場的爆發性增長，令中國遠洋的管理層失去了對市場的審慎判斷。

2007年至2008年間，是航運業的黃金時期，2007年10月，波羅的海干散貨指數（BDI）一度突破11000點，2008年6月，好望角型船舶曾超過20萬美元日租金的極端高點，高峰時期日租金也多在7萬-8萬美元上下。在此期間，中國遠洋簽下200多條干散貨船的中長期租入合同。其中，中遠與Arlen Maritime和Classic Maritime所簽好望角型貨輪五年期租賃合同，日租金分別是8.7萬美元和8萬美元，和邦吉簽的兩年期合同日租金也在3.7萬-6.7萬美元間。

根據公司歷年年報，2007年中國遠洋的干散貨業務共有船只419艘，其中自有船202艘，租入船217艘；2008年整個船隊擴充到了443艘，其中自有船210艘，租入船233艘。

2008年，中國遠洋干散貨運輸業務的船舶租賃費當期支出335億元，較2007年增加121億元，增長56.3%.

基于對航運業牛市持續的判斷，中國遠洋此舉并不難理解。但公司的判斷卻錯了。2008年之后，BDI指數一瀉千里，甚至跌到了600多點的歷史低谷，2011年，最大型的好望角型貨輪的日租金跌至1萬美金。

散貨船租金的大幅跳水，給中國遠洋帶來了巨額損失。根據公司年報，2008年末，公司計提虧損合同撥備52億元。

對市場的狂熱，令中國遠洋在金融衍生品市場上也喪失了理智，當年公司的遠期運費協議（FFA）也出現了巨額虧損。

FFA是一種遠期合約。協議規定了具體的航線、價格、數量、價格日期、交割價格計算方法等，雙方約定在未來某一時點，收取或支付依據波羅的海的官方運費指數價格與合同約定價格的運費或租金差額。FFA可以為航運企業規避市場波動風險發揮重要作用。但由于國際干散貨航運市場變動較大，給航運企業把握市場、穩健操作帶來很大的難度。

根據中國遠洋的年報，公司持有FFA的目的是，利用FFA業務，對沖租入船風險。持有FFA目標是幫助公司捕捉市場走勢，對現貨操作有益補充，同時為配合公司散貨船隊整體運作，平抑風險和套期保值。

由此可見，中國遠洋持有FFA的最初目的是為了對沖風險，但就在2008年租入船出現巨大風險敞口時，公司的FFA也出現了巨額虧損，及至年底，FFA的公允價值變動損失是52億元。

針對中國遠洋的FFA操作，航運業內人士陳弋表示，出于對沖租入船風險的目的，大部分時候公司應該做空，但顯然2008年公司做多了。

但一位不愿具名的行業分析師表示，對于航運企業來說，操作FFA也未必是為了對沖，主要看其合約買賣的目的是為了船還是貨。如果是為了對沖租入船，那么在簽訂租船合約時，確實應該做空，但如果公司在簽訂運貨協議時發現公司能提供運力跟不上需求，未來有租船的可能，為了平衡可能帶來的租船成本上升，公司有可能在FFA市場做多。

不過，該人士也表示，就2008年來說，中國遠洋對市場的判斷失誤，造成了租入船業務和FFA業務雙失。

針對中國遠洋在FFA上的操作，郭華偉向記者介紹，證監會和交易所確實曾對此非常感興趣，公司也曾就此向監管機構作出說明。國家審計署已就遠洋的FFA業務進行審計，國資委亦有結論，幾年下來，中國遠洋在FFA上是微虧的，但并不像外界所傳的巨虧。

郭華偉介紹，相關報告總結，公司在FFA操作上沒有太大的瑕疵。但郭華偉也坦陳，確實由于操作經驗不足，在風控方面也有值得總結的地方。

一邊高價租船，一邊做多市場，中國遠洋在狂熱之下，是否具有投機性？上述行業分析師不同意這種說法：“國有企業的負責人，賺了錢是國家的，虧了錢自己還要承擔責任，如果2008年后市場沒有走低，那么大家都會將遠洋當成是英雄，不能說他失敗了，就說成是投機者。”

但回顧中國遠洋當初的操作，又難說沒有投機的成分。據了解，當時中國遠洋船舶數量的增加與其運力并不匹配，公司一度希望通過中散和青遠兩家公司將租入船轉租出去，以獲得利差。很快，這種投機沖動被慘淡的事實沖淡，反而給中國遠洋留下了一個臃腫的船隊。2011年，中國遠洋高管接受采訪時表示，手中持有的訂單僅能滿足一半船隊運力。

另外，希臘著名船東喬治·伊科諾莫（George Economou）認為，中國遠洋缺乏處理長期國際租船合同的經驗，未能在合同中對沖租金變化風險。中國遠洋2008年和其旗下公司Dryships簽署的船舶租賃合同中 “沒有對沖風險的條款”,雙方簽署合同時，最大的好望角型貨船5年期合同的典型費率是8萬美元一天，而2011年8月，短期現貨市場上好望角型貨輪租船費率僅為每日1.8萬美元。費率糾紛在所難免，中遠或者違約，或者巨虧。

就對沖風險而言，郭華偉坦言，中國遠洋確實很少進入相關金融衍生品領域。一方面是由于中國境內金融市場發育還不完善，缺少此類產品。另一方面，由于本身為國有企業，在缺少相關政策指導的情況下，公司在境外市場也很少操作金融衍生品。

FFA曾經是中國遠洋涉獵的一種套期保值工具，但公司已在2011年結算完畢此項業務。郭華偉表示，盡管2012年年底國資委已明確表態，中國遠洋還可以開展此項業務，但公司已經更加審慎了，“看準了才去做，看不準就不做了”.