航運股：業績復蘇難言反轉

2016年，航運運價回升，行業出現轉暖跡象，多家航運企業業績增長。

上海國際航運研究中心發布的中國航運景氣指數顯示，2016年第三季度，中國集裝箱運輸企業景氣指數預計為112.25點，環比增長16.02%，同比增長41.64%，自2015年第四季度以來首度回升至景氣區間（100點以上）；干散貨運輸企業景氣指數同樣由2015年不到60點，上升到接近100點。

盡管行業下滑的趨勢得到減緩，但是市場對于航運業是否反轉進入上升周期仍持懷疑態度。

財報顯示，航運企業盈利好轉，但是，供需失衡狀況仍無實質性改善。

短期難改運力過剩

2015年年底，面對市場低迷，全球航運加大了對運力的控制和協調，行業內兼并、重組、破產事件頻繁，航運格局產生變化。2015年12月，中遠集運和中海集運(股票)兩大集團合并，中遠集運宣布租入中海集運全部集裝箱運力，并收購其全部銷售網絡；2016年6月，赫伯羅特與阿拉伯輪船合并；8月，知名的韓進海運宣布破產保護；11月，日本三井、油船(船型 船廠 買賣)和川崎三家航運公司宣布計劃將集運業務合并；12月，馬士基宣布將對漢堡南美進行收購。

根據興業證券研報，集運公司兼并重組讓行業格局重新洗牌，由原先的2M（馬士基、地中海）、O3（中海集運、達飛、阿拉伯輪船）、CKYHE（中遠集運、川崎、陽明、韓進、長榮）和G6（總統輪船、現代、商船三井、赫伯羅特、日本郵船、東方海外）四大航運聯盟，重新組合成2M、OCEAN Alliance（中遠、東方海外、達飛、長榮）和The Alliance（赫伯羅特、陽明、日本三家集運公司）三大航運聯盟。

興業證券研報認為，市場集中度提高后，經營主體之間將更容易達成默契，有助于改善供求關系，控制運力投放，保障運價，不排除未來行業內繼續加大兼并重組的力度。但是，洗牌重組并未徹底扭轉供求失衡的局面。中遠�？兀�601919.SH）承接了中遠和中海合并后的集裝箱航運資產并進行整合，中遠�？啬陥箢A告顯示，盡管在剔除拆船凈損失因素影響的情況下，公司預計2016年四季度實現息稅前利潤約7億元，但全年仍虧損高達99億元。

中遠�？乇硎�，全球集裝箱運輸需求增長緩慢、運力供給過剩，國際航運市場供需失衡局面仍無實質改善，波羅的海干散貨指數（BDI）、上海出口集裝箱運價綜合指數（SCFI）以及中國出口集裝箱運價綜合指數（CCFI）均在2016年創出歷史新低，導致期內本公司集裝箱運輸業務板塊收入的增長低于運輸箱量的增長，收入增幅低于成本增幅。

在干散貨運方面，中遠海特（600428.SH）2016年營業收入預計下降14%，預計凈利潤由上年2.78億元下降到8640萬元，同比下降68.92%，原因為“全球經濟復蘇動力不足，貿易需求低位徘徊，國際航運市場繼續延續低迷態勢，運價及運量處于低位水平”。

長航鳳凰(股票)（000520.SZ）年報預告顯示，其2016年預計凈利潤由前年的1.23億元下降至100萬元到1300萬元，同比下降89.40%-99.18%，其表示，業績下滑主要原因為上年度收到財政部拆船補貼等事項實現營業外凈收入1.1億元左右，而2016年航運市場走勢前低后高，在上半年虧損的情況下，下半年公司上下一心，抓住市場機遇，采取有效措施保持了效益的基本穩定。

不難發現，除去上年度1.1億元營業外凈收入的影響，長航鳳凰2016年業績實際上并未出現反轉跡象。

招商輪船(股票)（601872.SH）年報預告則顯示，其2016年凈利潤11.54億元，同比增加40%-70%。但是，凈利潤中包括了收到的船舶拆舊造新等專項補助資金、處置船舶損益，以及擬對部分船舶資產計提的減值準備等。

而天海投資（600751.SH）預計凈利潤在3.1億元到3.8億元之間，同比增加25.65%-54.03%，主要原因為公司長期股權投資項目取得投資收益增加、美元匯率上漲以及合并報表，同樣為非經常性損益。

盡管運價出現上漲，但是航運企業業績增長主要原因還是來自并購重組、財政補貼以及匯兌和投資收益，內生性增長并不突出。

同時，多家公司表示，運力供給過剩和需求增長緩慢的供需失衡關系并未得到根本改善。

機構多持保留態度

根據Wind系統數據，波羅的海干散貨指數（BDI）2016年2月創出歷史新低，隨后開始迅速回升，2016年11月回到階段高點1200點；但是，進入2017年再次滑落，進入2月跌至700點左右，前景仍不樂觀。

馬士基航運2016年財報顯示，其2016年全年虧損3.76億美元，同比下降129.09%，其大中華區總裁方雪剛在接受媒體采訪時表示，2016年全球集運市場需求同比增長在2%-3%，但運力同比增長4%，盡管2017年需求同比增長預計將達到2%-4%，馬士基表示樂觀，同時航運企業也有極大的運價上漲訴求，但市場需求量仍然不會有明顯改善，總體仍處于供需失衡狀態。

天風證券分析師姜明在航運行業點評報告中認為，集運是改善而并非反轉，首先是供需面依然嚴峻，同時2017年最大的風險來自全球貿易保護主義升級，特別是中美之間稅收增加，而航運股的投資邏輯更多來自基建和國企改革概念，并非業績拐點。

聯訊證券研報同樣對航運持中性偏保守的觀點，其援引中國船舶(股票)工業行業協會數據表示，2016年，中國造船產能利用率監測(產品庫 求購 供應)指數（CCI）為609點，仍處于偏冷區間，從長周期看，與2015年的644點相比下降35點，同比下降5.4%，供需失衡沒有進一步惡化。

聯訊證券認為，低供應增長不足以阻止閑置集裝箱船(船型 船廠 買賣)在2016年10月創下1.59mTEU的新高，產能過剩仍然是業界最大的問題，而在2017年將額外出現大約1.7mTEU的過剩產能。

興業證券在研報中分析道，運價大漲主要有三方面原因，首先是航遠公司主動控制運力，其援引Alphaliner的數據表示，四季度遠東-北美的運力投放逐月下滑，12月較9月下降4.4%，11月和12月同比下滑4.6%、3.6%，市場整體運力閑置率達到7.4%；其次是春節前的出貨小高峰；最后是以美國為主的外需改善，帶動集裝箱出口需求，同樣是Alphaliner數據顯示，2016年10月和11月，遠東-美國集運量同比分別上升8.6%和8.7%。

也就是說，運價上漲主要來自控價，控價得益于企業間的聯合。

興業證券研報認為，集運市場企業大量合并，集中度提升，有利于經營主體之間形成默契，控制運力投放和保障運價，即便線性預測的供求關系仍不足以支持全面的復蘇，但集運和干散貨正處于復蘇前夜。

上海證券也在研報中看多航運市場，理由同樣為航運企業兼并帶來的默契效應，其認為，復蘇預期主要來自供給端新增運力的明顯放緩以及需求端持續緩慢恢復，目前，散貨市場的訂單運力比僅為12%，為近年低點，需求端邏輯則是基建繼續保持投資力度背景下鐵礦石進口量仍將維持緩慢增長，同時煤炭、糧食等散貨品種的海運量增速則有望較2016年有進一步改善。

中遠海運集團董事長許立榮將航運企業在市場低谷時的大規模兼并重組形容為由“抱團取暖”的短期行為轉為更加深入地應用“共享經濟”的模式。

有趣的是，從上海國際航運研究中心發布的數字來看，集運市場基本保持了景氣指數和信心指數相同的緩慢上升趨勢；但是，干散市場雖然在2016年第三季度保持了上升趨勢，但信心指數卻出現下降。由此判斷，市場對于集運預期相對強于干散貨預期。

對于干散貨市場，安信國際在研報中分析認為，信心下降反而是市場好轉的原因，其認為BDI指數在2016年創出新低，2017年應該不會再出現這種極端情況，邊際改善是大概率事件，船東在長期的市場低迷后更加謹慎，新船訂單主要用來替換已拆解的舊船運力，新增運力較少，即便長期來看或許不存在反轉可能，但短期內仍存在投資機會。