張頁：打造全球領先的航運衍生品市場

若沒有航運金融衍生品市場，在航運市場景氣期，中國航運企業唯有在現貨市場擴充運力提高市場份額來賺取更多利潤；一旦市場反轉，便會面臨大面積虧損。

目前，航運業的歷史性轉變充滿了不確定性，低運價成為行業新常態，航運企業的風險管理比任何時候都顯得更為重要。作為一種金融工具，航運金融衍生品能夠對運費風險進行管理，具備套期保值和價格發現的功能。然而，因為早前一些客觀因素，中國航運企業多數對其敬而遠之。事實上，中國從來不缺做大航運金融衍生品的交易量，缺少的是規范運作的交易市場和實體航運業規避風險的衍生品種類。那么，中國航運衍生品市場將如何進一步發展完善？企業又該如何利用好這種工具？為此，本刊特約記者專訪了上海航運交易所總裁張頁。

功效：服務航運業發展

記者：從理論上講，航運金融衍生品市場如何服務行業發展？衍生品工具具體有哪些功效？

張頁：航運金融衍生品是指以航運運力、運價相關指數作為交易標的，以期貨、期權、遠期協議和掉期（互換）等作為交易合約模式的金融工具。對于航運相關企業而言，航運金融衍生品是運價風險管理工具，有助于企業科學安排生產經營和制定戰略規劃。同時，市場合理運用航運金融衍生品工具將更好地服務航運業發展。

一方面，為航運企業控制航運風險服務。航運市場運價波動巨大，航運企業通過航運金融衍生品市場套期保值來控制運價大幅波動風險，即可以通過在現貨市場和航運金融衍生品市場反向操作來達到規避風險的目的。航運金融衍生品交易具有做空機制，為市場提供對沖風險的途徑，擔憂航運市場運費下跌的交易商可以通過賣出衍生品合同以對沖航運市場運費整體下跌的系統性風險，有利于減輕集體性拋售對現貨市場造成的影響。

另一方面，為航運企業發展戰略服務。航運金融衍生品市場具有發現價格的功能，通過在公開、高效、交易成本低廉的市場中眾多交易商的競價，形成更能反映未來運費真實價值的運費價格，使企業及時得到公開市場信息，幫助企業對未來的發展有一個科學、理性的預期，合理安排投資、融資、租賃、運輸、造船等業務和航運業發展布局。

很多人認為，航運金融衍生品作為一種規避風險工具，本身并不能產生效益。其實不然。所謂航運金融衍生品本身不產生效益，大概是指衍生品市場是個零和博弈的市場，這種觀點只關注于市場參與者在衍生品交易上的盈虧。如BDI從2008年6月的11000多點見頂回落，殺入2009年的660多點，的確這個過程中遠期運價合約（FFA）的參與者在市場盈虧對半，但能說這個市場沒有效益嗎？船東、租船人、經紀商及造船企業間的交易與現金流高度關聯，但現貨市場沒有能力有效地反映復雜的航運市場信息，也不能將地緣政治、世界經濟、匯率變化、貿易環境、自然條件等諸多因素變化直接及時傳遞到現貨市場，而航運金融衍生品市場只需要幾秒鐘就能將這些信息轉化為價格漲跌。將經濟、政治、軍事、市場等各類信息高效地轉化為價格變化是衍生品重要的效益之一，這將直接影響整個航運業的供需關系和資源配置。

航運金融衍生品除了價格發現功能外，其投機交易也是有效市場的重要組成部分。如果衍生品市場只有套期保值者參與，那么套期保值將無法實現。人們需要正視投機交易的必要性和合理性，投機交易不是賭大小，投機者基于對市場各類信息的判斷而進行交易，從而實現盈利或承擔虧損。投機者對市場信息反應是最積極的，是市場流動性的主要提供者，是衍生品市場各類信息高效轉化價格變化、形成有效價格的基礎。因此沒有投機交易，市場就沒有流動性，無法形成有效的價格，套期保值就無從談起。

歷程：發展起步較晚

記者：國際航運金融衍生品發展現狀和趨勢如何？中國在該領域經歷了怎樣的發展歷程？

張頁：航運金融衍生品至今共出現三種形式：運價指數期貨、FFA和運價期權。

國際航運金融衍生品最早出現在1985年，波羅的海航運交易所（波交所）推出BIFFEX期貨，是一種以波交所BFI為交易標的的期貨產品。后因BFI覆蓋的船型、貨種及航線范圍過大，使參與者難以有效管理運價風險，最終導致BIFFEX期貨流動性缺乏，于2002年年初退出歷史舞臺。1991年，克拉克森推出FFA，是一份以波交所分船型指數為交易標的的遠期協議。2005年6月，奧斯陸國際海事交易所（IMAREX）聯合挪威期貨和期權結算所推出運費遠期認購和認沽的期權等。FFA一直交易至今，是目前成交最活躍、被市場廣泛認可的航運金融衍生品。2011年波交所啟動FFA的中央電子交易系統BALTEX，同年新加坡交易所（SGX）也推出類似的電子交易系統，但由于經紀人出于自身利益的抵制，阻礙了FFA走向電子化交易的進程。2012年12月,波交所在上海開展由上海清算所統一清算的人民幣FFA交易。這些航運金融衍生品的共同點在于交易標的都基于波交所干散貨和油輪運價指數，且目前最大的FFA交易市場仍是一個交易成本高、效率低、透明度低的場外市場。

相較國際航運金融衍生品市場，中國航運衍生品市場發展起步較晚。2010年11月，上海航運交易所（上海航交所）發起設立上海航運運價交易有限公司。2011年6月，上海航交所推出上海出口集裝箱運價指數衍生品交易，并順應國際航運衍生品發展趨勢，采用公開、公平、透明的電子集中交易方式，隨后陸續推出沿海煤炭、國際干散貨等運價衍生品。

2011年年底，國務院發布《國務院關于清理整頓各類交易場所切實防范金融風險的決定》：“除依法設立的證券交易所或國務院批準的從事金融產品交易的交易場所外，任何交易場所均不得采取集中競價等集中交易方式進行交易。”至2013年年底完成清理整頓，上海航運金融衍生品市場交易模式改為非連續性協議交易模式，市場規模、市場功能的發揮受到極大限制。