金海：如何應對和突破航運業“寒冬”

5.必須理解航運資產定價方法論基礎 - 船舶估值方法

在整個歷史上，航運和金融一直有著千絲萬縷般的聯系。在船舶賺錢時出售船舶，在船舶賠錢時購入船舶，這是航運企業獲取收益的重要方式，尤其是在干散貨船領域。這種看漲和看跌的判斷也即是對航運業周期的利用，因此，船舶價值的評估具有關鍵意義，也是一個非常專業化的領域。對銀行來說，船舶估值決定了貸款決策、決定了借款人是否符合現有貸款契約、銀行是否符合資本充足率的標準以及決定了信貸損失的準備金。船東在日常經營中還需要對船舶進行估值以進行會計記賬（如減值測試）、規劃（如作為一項潛在增資決定的基礎）和控制。潛在的船舶買方和賣方以船舶的估值作為其投資和撤資的基礎。

A.傳統估值方法

船舶估值是船舶經紀人的經常業務之一。新船價格一般由買主和船舶制造廠家直接談判以合同成交價確定。在二手船的交易過程中，買主考慮的價格因素就是二手船的船齡、技術性能和狀態是否能保障該二手船在其剩余使用壽命內取得利潤。世界海運的運量和運力之間的平衡關系是影響國際船舶市場上船價高低的主要因素。運量和運力之間的平衡是通過海運費這個杠桿來調節的。當運量大于運力時，運費就上升，船價也隨之上升；當運力大于運量時，運費就下降，船價也隨之下降。

長期以來，船舶的價值評估是一項僅僅基于近期交易中可比船舶價格而定的例行工作。三大廣為接受的估值方法分別是市場法、收益法和成本法。當市場穩定且市場參與者對將來事件有相似的預期時（即市場波動�。�，這三種方法對典型船舶進行估值得出的結果一般都是類似的。相反，如果未來事件的進程看似具有高度不確定性，這些方法會得出各種不同的估值結果。

市場法

根據市場法，一艘船舶的價值等于近期在自愿且有見地的買方和賣方間達成的公平交易中可比船舶的市場價。受航運市場環境的影響，可比船舶的市場價格通常是扭曲的，一般的市場無法提供可靠的、考慮到長期常態化情景的估值結果。

收益法

根據收益法，船舶的價值是其在剩余有效使用期中可能產生的所有將來現金流的現值，包括其到期時的廢鋼殘值。尤其是租船費率的預測，被認為是最為關鍵的任務。收益法需要有預測現金流量的金融模型。

重置成本法

根據重置成本法，船舶的價值基于同等條件下建造類似船舶的成本。船舶的重置成本按機械磨損和功能性折舊而引發的貶值進行調整。重置成本法最適用于有特殊功能或特別訂制的船舶（特種船舶）的估值。例如維修船、考察船和浮式船舶。這種估值方法最顯而易見的問題在于其忽略了資產產生未來現金的能力。

B.長期資產價值法（LTAV）

自2008年全球金融和經濟危機開始以來，如果船舶的價格明顯達到歷史最低，且市場波動達到歷史最高時，出現了關于交易價格是否總能反映出船舶真實價值的爭論。結果是，以盈利預期為基礎的估值方法越來越為業內所接受。這一方法用于海運業最流行的例子就是長期資產價值法（LTAV）。長期資產價值法基于現金流量折現分析法（DCF），這一方法已被普遍用于企業和長期資產的價值評估，并被廣泛接受。

在不確定且多變的市場條件下，假設是持續經營狀態，船舶的估值應當基于其長期盈利能力而非基于時常歪曲的交易價格。長期資產價值法對于以收益為導向的估值手段來說是非常適宜的方法。它是對用市場法對船舶估值的必要補充。長期資產價值法可適用于投資和撤資決策、編制財務報表時的減值測試以及銀行信用風險損失備用金的確定。

雖然這是一個緩和市場波動、抵消市場低估和市場高估的合適方法。假定的未來現金流基于（除非有一個長期的租船合同）歷史平均租船租約費率，而這也顯示出了長期資產價值法的缺點。

C.基于“最后完成”的定性調整和經審計的代數估計（AELD法）

這個工具設定了一個代數定義，并就如何從被觀察的船舶交易中提取市場價值提供了指南。AELD法是基于三步驟法的。在第一階段，需要識別有用的對比銷售，并把它們從那些不符合作為船舶估值基準標準的交易中分離出來。船舶銷售越類似，它們就越適合船舶估值的目的。這個選擇過程對最后獲得結果的有效性至關重要。

在小心地選擇了基準交易之后，每一個真實的市場銷售需要根據將被估值的船舶進行調整，并應估算船舶的市場價值。在第二步，需要調整船舶，以符合對船舶價值產生重大影響的特征。一艘船舶的壽命對它的交易前景至關重要，因而會影響到其收入潛力及價值。

在第三步，需要識別其他所有對船舶價值有影響的屬性，并需要根據對比船舶與被估船舶的比率來調整相應的交易價格。有許多屬性，如尺寸(以載重噸、總噸位、凈噸位或標準箱衡量)、效率和其它的特征、冷藏集裝箱插頭或輔助發動機，都能成為比率公式的一部分。在所有的對比船舶依據其船齡和其他屬性被估算后，所有價值的平均值能根據一個特殊的公式來計算。

以上兩種方法都是航運業近幾年剛出現的船舶估值方法，在即將出版另一本譯作的《漢堡商學院船舶融資實務手冊》中分別有專章介紹。每一種方法都有其優缺點，重要的是結合商業目的和具體情形選擇適用一個合適的方法。